Pendulum ekonomi dan keuangan dunia agaknya bersiap untuk beralih arah. Jika sebelumnya Amerika Serikat (AS) –sebagai motor negara maju—jatuh ke jurang resesi ganda (double-dip recession) dan negara berkembang tumbuh kian cepat, maka kini yang terjadi sebaliknya. AS menampakkan sinyal kestabilan menuju level rata-rata pertumbuhan normal sekitar 2-3 persen (yoy) per tahun.
Di sisi lain, kelompok emerging market yang dimotori China (kekuatan ekonomi terbesar ketiga dunia) justru tengah melambat. Bahkan, dua kekuatan lain, Zona Euro dan Jepang, masih terbelit pertumbuhan yang rendah. Perekonomian Jepang bahkan terkontraksi (tumbuh minus) dan mengalami deflasi alias penurunan harga secara umum yang bisa mencerminkan lemahnya permintaan.
Di pasar, indikasi pulihnya ekonomi negeri Paman Sam, telah memicu berkurangnya likuiditas global. Pasalnya, stimulus moneter yang sebelumnya dilakukan untuk menambah jumlah dollar AS (likuiditas) di pasar, dihentikan bertahap (tapering-off) oleh the Fed dan suku bunga acuannya diisukan segera naik. Normalisasi kebijakan moneter itu membuat dollar AS menguat terhadap hampir semua mata uang kuat dunia dalam satu hingga setengah tahun terakhir. Sebaliknya, penurunan harga terjadi di pasar komoditas yang selama ini menjadi tempat bagi dana ekses likuiditas dollar AS hasil stimulus quantitative easing (QE) the Fed.
Selain pasar komoditas, pasar modal terutama di emerging market seperti Indonesia juga mengalami tekanan. Harga obligasinya turun dan yield naik. Di samping akibat spekulasi akan naiknya Fed Fund Rate Desember 2014, turunnya bond price dan aset-aset finansial lain memang menjadi konsekuensi logis dari berkurangnya ekses likuiditas di AS. Tapi bukankah the Fed hanya mengurangi—tidak menghentikan—stimulus moneternya? Benar.
Stimulus moneter the Fed memang masih berjalan. Hal itu tampak dari jumlah dana perbankan (banks reserve) pada rekening di the Fed yang belum turun signifikan. Sebagai catatan, kebijakan moneter kuantitatif the Fed dilakukan melalui pembelian (atau penjualan) obligasi pemerintah AS. Dengan membeli (menjual) obligasi tersebut, The Fed menambah (mengurangi) likuiditas dollar AS ke sistem perbankan dan perekonomian secara umum. Ketika membeli (menjual) bonds, The Fed meng-kredit (mendebit) rekening bank terkait senilai harga beli (jual) obligasi sehingga menaikkan (menurunkan) nilai bank reserve di neraca (pasiva) bank sentral AS itu. Di Indonesia, bank reserve sepadan dengan giro pada Bank Indonesia/BI (GWM) maupun penempatan (bank) pada BI seperti dalam Sertifikat Bank Indonesia (SBI), term deposit, dll.
Suplai Likuiditas
Mengapa dalam kondisi moneter AS yang masih longgar itu nilai aset finansial turun? Jawabannya adalah karena ekses likuiditas sejak akhir 2014 turun signifikan. Ada dua pandangan dalam menilai perubahan nilai ekses likuiditas atau kelebihan likuiditas (dollar AS). Pertama, dalam konteks sistem perbankan, perubahan ekses likuiditas adalah kelebihan nilai likuiditas internal perbankan AS, termasuk dari QE, dibandingkan dengan yang disalurkan sebagai kredit.
Kedua, dalam konteks perekonomian makro-moneter, perubahan ekses likuiditas adalah kelebihan suplai dibandingkan dengan permintaan dollar AS
untuk membiayai defisit APBN Amerika (yang bersifat menyerap likuiditas).
Proyeksi suplai likuiditas dollar AS secara sederhana dapat dihitung dari nilai stimulus moneter atau QE ditambah dengan dollar AS yang menjadi cadangan devisa di bank sentral di seluruh dunia.
Rencana nilai QE dapat dilihat dari jadwal tentatif tapering-off oleh The Fed dan proyeksi defisit APBN dari Congressional Budget Office parlemen AS. Perubahan cadangan devisa dollar AS di berbagai negara dapat diwakili oleh nilai surplus (defisit) transaksi berjalan AS.
Jika transaksi berjalan defisit berarti AS mengeluarkan likuiditas dollar AS ke negara lain untuk membayar impor, transfer pendapatan, dll. Begitupun sebaliknya. Nah, tambahan suplai dollar AS dari QE plus cadangan devisa dunia dibandingkan defisit APBN AS terus mengecil hingga minus pada akhir 2014. Kebijakan stimulus moneter kuantitatif yang terlihat efektif di AS coba diterapkan di Zona Euro. Setelah suku bunga acuannya turun ke level terendah 0,05 persen sejak September 2014, European Central Bank (ECB) menjalankan program seperti EAPP (Expanded Asset Purchased Program) untuk menambah likuiditas pada perekonomiannya. Namun, samakah dampaknya dengan dampak QE The Fed?
Kebijakan ECB terutama dilakukan dengan membeeri pinjaman kepada bank dengan jaminan aset, sehingga tidak berpengaruh langsung terhadap yield obligasi dan saham sebagaimana QE The Fed yang selalu menyita reaksi pelaku pasar modal. ECB praktis hanya mempengaruhi pasar uang. QE (1 & 2) The Fed juga telah menaikkan harga komoditas termasuk emas. Adapun harga komoditas diperkirakan terus turun di tengah realisasi QE ala ECB.
Selain itu, alat yang digunakan dalam QE ECB adalah pinjaman sehingga dapat dilunasi oleh perbankan. Pelunasan itu menyebabkan nilai aset ECB turun— begitupun dengan likuiditas euro di pasar—“di luar” kendali bank sentral Eropa itu. Sementara itu, The Fed bisa mengurangi likuiditas dollar dengan menjual (me-repo-kan) obligasi negara yang dibeli dalam QE-nya. Selama The Fed belum me-repo-kan dan masih memborong obligasi maka likuiditas
masih longgar yang tercermin dari aset The Fed yang masih cenderung meningkat.
